之前看完了Martin Wolf的The Shifts and the Shocks，作者是《金融時報》首席經濟評論員，主題是2007/08年全球金融風暴的背景與影響，觸及的層面廣泛，以下適度地摘要。
這次危機對金融的打擊比經濟大蕭條時更大，觸及核心國家的金融體系，銀行的表現令人極不信任。經由政府支援金融市場，提供無限流動性支持並拯救重要金融機構，令市場與政府的分界越來越模糊。
作者列出五項令這次危機延續甚久的因素︰1. 危機前的債務與槓桿比率偏高，令危機後去槓桿所需時間更長；2. 危機前的高債務用於支撐資產泡沫，造成危機後資本減縮；3. 金融機構在危機後貸款極為謹慎，令其他經濟部份更難去槓桿；4. 低通脹甚至通縮，增加負債成本，也可能令實質利率過高，造成經濟收縮；5. 投資減少令需求轉弱及經濟增長減慢，這又會令投資吸引力降低，令投資更少。
危機後的公共財政赤字並非由政府紓困方案引起，而是危機本身令私人消費減少導致︰不同部門(政府、企業與家庭)收支總和必定為零，當危機令企業與家庭消費減少，政府收入減少卻要增加失業保障，就會自動帶來赤字。
作者認為危機後的政策應對目標明確而有效，但規模不足，也無法維持支援私人部門去槓桿的政策，令2011與2012年的經濟復甦疲弱。
歐元危機則反映出制度設計不足怎樣令危機擴大，例如監管銀行的條例Basel I將所有政府債券定為無風險的資產，卻無視部份國家以歐元借債但無力左右歐元政策的事實。危機令某些國家的歐元比其他國家更安全這一事實更為明顯，資金會在危機時轉移到更安全的歐元國家，反映歐元設計中銀行擠兌容易出現。
歐元區不同國家的經常賬差額極大，這反映出1. 私人部門資金流向認為像西班牙等經濟體有較高投資回報，但事後顯示那是由資產泡沫造失的錯覺；2. 在順差國家收入高於消費、儲蓄高於投資，在逆差國家則相反；3. 順差國家競爭力(如勞工成本)相對逆差國家高。扭轉這種不平衡需要改變上述全部三個面向，但改變每一面向需要的時間都不同︰資金流向會即時扭轉，但其餘兩者的轉變則需要時間。作者批評，盈餘與赤字是一體兩面，在危機中只怪罪赤字國家只是「幼稚的道德主義」。
在危機後低通脹的環境下，減輕負債與提升外部競爭力互相衝突，像意大利與西班牙等國提升外部競爭力需要價格與工資降低，但價格與工資降低則會令實質債務負擔增加，這又逼使債務國以更多經常帳盈餘還債，進一步增加通縮壓力，令其陷入「債務通縮」惡性循環。
歐元既不是國家可自行決定貨幣政策的固定匯率國家聯盟，也不是相互之間提供財政轉移的現代聯邦國家。作者認為在兩個極端之間比兩者都更差︰既沒有自主改變貨幣政策的空間，又沒有銀行間自動的相互保障。
新興國家雖然在這次危機中表現不俗，但作者認為，在高收入國家需求不足下，新興國家難以只依靠以往出口帶動增長的策略。未來新興國家需面臨四項挑戰︰1. 高收入國家的財政政策不再寬鬆，資金從新興國家流出；2. 經濟增長減慢的結構因素，如商品價格、貿易及借貸減少，勞動力質素不足、人口老化、生產力增長放慢、對外逆差上升等；3. 中國經濟增長放緩，原因包括剩餘勞動力減少及投資過剩；4. 高收入國家，如歐元區及日本，同樣爭取出口帶動增長的策略。
講述金融風暴為何影響深遠時，作者提到銀行以存款與借貸製造現代經濟的貨幣，當銀行的債權人(例如存戶)突然要求債務兌現時，沒有最後借款者(lender of last resort)提供流動性，金融機構就會崩潰。
作者指這次金融風暴前金融體系日漸脆弱的因素有五︰1. 金融自由化，政府管制減少；2. 全球化，包括資金來源、銀行與資產全球化，令金融體系牽一髮動全身；3. 金融創新，出現更為複雜的金融產品，證券化產品擴張，構成影子銀行體系；4. 槓桿比率上升，包括私人、衍生產品與金融體系的槓桿比率都增加，令損失倍增；5. 誘因設計，令金融機構員工只追求短期成績，不用擔心長遠損失。
在政策上，作者批評政策制定者無法有效監管金融業，錯誤認為市場能理性行事；誤以為貨幣政策只要能穩定通脹就能維持經濟平穩；危機發生後的處理也有不足之處，尤其是任由雷曼破產造成嚴重恐慌。但作者亦指出防止恐慌的難處︰預防仍未實現的災難政治上十分困難，只有在災難發生後，拯救金融機構的逼切情況才會成為政治考慮。
作者列出這次金融風暴帶來的教訓包括︰
金融機構先天脆弱，金融體系本身就會引起危機
光靠穩定通脹不能維持經濟平穩
只靠市場力量不足以令金融體系穩定
眾多學者、政策制定者、市場參與者的無知與傲慢令金融體系更為脆弱
政策制定者未能在危機惡化前堅決行動
金融業有能力利用遊說及捐獻令管制鬆綁，在危機後依然如此
管制者缺乏資源、動機與知識緊貼金融業發展
作者認為，這次金融危機並不是單一事件，而是反映出自1980年起的經濟狀況已不能持續。這次危機的宏觀經濟根源，是全球失衡的一體兩面——儲蓄過剩與借貸過剩。儲蓄較投資多會導致利率下跌，但在經濟衰退期則會令收入與產出減少。實質利率處於低水平短期會令房價上升，中期造成借貸與建造業榮景，長期則會令房價過高後下跌，房貸還款出現問題，金融體系亦會受壓。
亞洲金融風暴後中國、東亞、德國、日本與產油國都保持經常帳盈餘，而美國與歐洲外圍(東歐與南歐)國家則維持赤字。赤字國無法長期借貸維持這種不平衡，全球體系日趨脆弱，最後在全球金融危機中反映出來。
各國大幅干預貨幣的原因包括︰1. 石油國家累積據指較高質數的國外資產；2. 追求出口導向的增長；3. 支持高投資、高回報、高儲蓄的發展策略，尤其是日本與2000年代的中國；4. 累積國外貨幣儲備，減少對進口資金的依賴，為未來金融危機作保險。
作者也引述學者說法指，美元是全球儲備貨幣的事實會為美國帶來額外負擔，因其不能像其他國家以貨幣貶值帶動經濟增長，其部份國內需求也為外國產品吸收。這種國內消費比生產多的狀況造成美國貿易逆差，企業部門的投資又在2000年代減少，就只能靠住戶增加消費來彌補這項差額，依靠寬鬆的信貸來維持。利率降低，槓桿比率上升，高評級債券供不應求，金融部門急速擴張，製造大量看似高評級的資產滿足需求。
作者也點出在儲蓄過剩的情況下，為維持經濟穩定，2000年代初貨幣政策難以收緊。
歐元區在2000年代初有三項變化與往後的危機有關︰1. 德國採取經常帳盈餘政策以消除財政赤字，作者再度引述學者的評論指這是一種「轉責於鄰」(beggar-my-neighbour)的政策，以歐洲其他國家的製造業為代價改善就業。2. 金融融合，歐元流通後區內各國，如西班牙與意大利的債券利息與德國差距收窄，借貸利率大減，除希臘外各國主要是私人部門利用這機會借貸謀利。3. 歐洲中央銀行以穩定歐元區整體通脹為目標制定貨幣政策，在德國國內需求疲弱下，此目標只能由擴張其他國家的需求達成，尤其是利率在歐元流通後大幅降低，信貸擴張的國家，當中最重要的國家是西班牙。
作者指出這種各國經常帳不平衡難以維持，債務國只能以失業或更多債務來維持國內收支平衡，而債權國對此也責無旁貸。
2000年代全球轉變在於︰1. 經濟自由化，中國開放、英美選出支持經濟自由化的領袖、歐盟誕生、蘇聯解體，各國藩籬減少，全球經濟走向一體，全球資本主義再度興盛；2. 科技進步，尤其是運輸、資訊、通訊、互聯網與流動網絡科技改進，令組織全球生產與分配更有系統，令製造業出口主導的中國與資訊科技服務出口主導的印度更有成長空間；3. 人口老化，特別是德國與日本，造成投資需要減少，儲蓄則維持高水平，長遠會令需求逐漸減少。這三股動力令資本加速在各國流動、國內不平等增加、投資地點急速轉移及流動信貸增長，高收入國家長期處於需求不足及低利息水平，即所謂恆滯(secular stagnation)。
這場金融危機反映出當代正統經濟學的不足︰忽視金融力量的獨立影響、資產價格大幅改變的後果與市場有時會失效，對於金融體系引起信貸擴張及恐慌的不穩定趨向沒有關注。
危機後的中央銀行以三種角色應對︰設定通脹目標、以「宏觀監控政策」(‘macroprudential policy’)穩定金融部門與無限的危機干預。這種「新正統」做法引來三方面批評︰1. 擴大官僚自行決斷的範圍；2. 令官方與私人部門在貨幣供給者的關係更為混淆；3. 假定貨幣政策可令價格穩定，宏觀監管政策則可令金融穩定，但兩種政策可能會互相違背。
相對「新正統」做法，其他金融、貨幣與財政願景的選擇有︰自然利率論者，或稱neo-Wicksellian，認為危機後的貨幣政策過於寬鬆，利率低於「自然利率」，無法制止信貸擴張。作者認為此說正確指出設定通漲目標可能會令金融部門及經濟不穩，但對此說的建議——以貨幣政策預防信貸過度擴張——則不大認同。原因是價格與金融穩定不能以同一手段(貨幣政策)維持，自然利率的水平為何難以釐定，貨幣政策對資產價格的影響不能準確控制，難以訂立中央銀行的法定責任，以貨幣政策穩定金融也可能令通脹及通脹預期，以至經濟不穩。
奧國學派則認為危機是由先前信貸擴張後，企業錯誤投資引起，政策制定者也無法完全有效控制系統危機。但作者對奧國學派提出危機後只交由市場力量令經濟回復的提議則不以為然︰醫師也不會因為病人暴飲暴食引起心臟病而不去醫治，他會先醫治好病人，然後病人才可以改善飲食習慣。
作者也提到1930年代提出過的Chicago Plan，原則是所有銀行活動都需要政府發行的貨幣支持，即100%準備金率的銀行。其要點是︰以銀行奠基的貨幣體系令經濟不穩，政府應獨攬貨幣發行，禁止私人機構在沒有法定貨幣支持下發行類似貨幣的負債。
Chicago Plan的優點在於1. 防止銀行週期年製造與取消信貸與貨幣，減少經濟不穩；2. 銀行擠提消失；3. 政府不需要按利率借貸，只要通脹依然穩定，可自行以零利率發行貨幣；4. 金融機構規模會縮減，令銀行家累積收入減少，減輕收入不平等。作者認為危機證明單一全球銀行規則並不明智，像Chicago Plan這種較大改變的計劃值得在部份國家實驗。
「現代貨幣理論」(Modern Monetary Theory)則認為法定貨幣的價值在於人們有信心使用這些貨幣，中央銀行與政府的任務是穩定經濟，有需要時可以貨幣政策(增加貨幣發行量)與財政政策(政府赤字預算)達成這項任務。只要公眾依然願意持有法定貨幣，貨幣政策與財政政策不會帶來通脹。現代貨幣理論指出中央儲備與銀行借貸並無直接關係，銀行在有利可圖時就會借貸，與中央儲備總量關係不大。作者認為現代貨幣理論正確指出這次危機後通縮的風險比通脹高，證據是量化寬鬆後所謂超通脹並沒有出現。
這次危機後穩定金融體系的焦點包括Basel III、銀行重組、金融從業員獎懲方式、結構改革及監管機構改革。作者認為這些改革需要非常複雜的監管機構與規則，其穩定金融的能力成疑。
現時銀行的運作模式鼓勵股東進取冒險，高槓桿高風險的投資獲利股東可分攤收益，但即使銀行無法股本不足還債，股東也不需攤分債務。銀行管理層的獎懲機制也鼓勵短期回報，令他們有誘因投資在高風險高回報的財產上。為此，監管機構應限制銀行最高槓桿比率，作者的建議是10:1，並避免按風險加權，令監管比較簡單。
危機後宏觀經濟的挑戰有三方面︰平衡各國資金流動以保持經濟穩定、處理過多的私人與公共債務及建立維護全球繁榮穩定的機構。
討論危機後政府應選擇財政擴張還是緊縮時，作者認為經濟衰退的話擴張政策能令經濟回復，否則就會造成通脹或財政赤字；而緊縮政策在經濟衰退時會令經濟更為萎縮，沒有衰退則維持原有經濟水平。擴張的錯誤可以挽救，緊縮的錯誤則帶來長期損失，緊縮政策錯誤的風險比擴張政策大。
作者指在危機後只以貨幣政策刺激經濟並不足夠，原因是1. 在危機後接近零利率的情況下貨幣政策的影響不足；2. 非常規貨幣政策的成效並不確定；3. 進取貨幣政策會令應該倒閉的喪屍企業繼續存在，造成投資浪費；4. 因美元是全球儲備貨幣，美國的進取貨幣政策會影響其他國家經濟︰其他國家要選擇與美國同樣進取的貨幣政策令國內不穩；採取與美國不同的貨幣政策令匯率不穩；或實行資本管制令國家脫離全球資本市場。
對於政府債務與經濟成長的關係，作者認為並不一定是債務窒礙成長，也可能是經濟衰退導致債務上升，不能因為兩者相關就斷定因果關係。
作者主張在危機後以財政政策刺激經濟，原因是1. 現時經濟復蘇疲弱，潛在與實質產出差距逐年擴大，長期利率偏低；2. 財政政策能帶動前瞻消費，特別是以閒置資源帶動基建投資；3. 減輕貨幣政策負擔，以免過份擴張的貨幣政策帶來資產價格扭曲與信貸過度擴張風險。
危機後也有論點認為經濟增長減慢會是長期趨勢，原因為人口老化，以及許多令生產力提升的機會已經實踐，生產力增長將減慢。需求不足也有較長期的結構因素，包括因經濟(特別是金融)自由化帶來社會不平等；花紅文化令企業經營者追求短期可見的成功，減少長期投資。
企業投資不足，維持財政盈餘，就需要家庭及政府赤字來平衡，當家庭因危機無法維持赤字，政府又希望減少赤字時，就會出現以下其中一種或多種情境︰1. 赤字轉移至家庭，再次出現信貸擴張；2. 赤字轉移至企業，企業投資上升；3. 提升競爭力，以出口將經營帳盈餘轉移至外國。作者認為第一種情況並不可取，以政策幫助後兩者的效果則有限。為解決需求不足的問題，作者指全球需要平衡經常帳盈餘與赤字，令盈餘從高收入國家流入低收入國家。
為了令高收入國家盈餘流入低收入國家，又不會導致過去令低收入國家出現資產及信貸泡沫、扭曲生產結構的經驗，作者認為最少風險的途徑是國外直接投資，也可推出與GDP掛勾的債券，建立以本國貨幣計價的債券市場，並設立程序管理破產情況。此外，應透過擴大IMF規模與區域合作，提供緊急時所需的保險與款項，以免個別國家需累積大量盈餘造成浪費。更深入的改變是建立全球儲備資產，避免各國互相以貨幣貶值競爭有限的全球需求。作者也認同前述由政府獨佔貨幣發行的建議，避免依賴私人部門以信貸擴張滿足需求不足，並由政府決定貨幣發行量以滿足經濟需要。
討論危機後的歐元區，作者指各國就像是處於一場不幸的婚姻之中︰不幸，但離婚的後果難以想像，帶來的不穩可能會引起更大的危機。
危機後歐元區的官員將拉脫維亞緊縮財政的經驗奉為模範，作者則指這種說法並不現實︰拉脫維亞緊縮財政令經濟萎縮，其危機適應過程是由其經濟規模較小、高失業率與大量人口外流達成。以歐盟的規模，不可能模仿拉脫維亞的經驗。
作者也指歐盟認為其他國家應在危機後學習德國在2000年代壓低工資並維持經常帳盈餘的做法並不恰當，因為德國的盈餘本身就令其他歐元區國家更難維持盈餘，而且歐元區規模太大，沒有足夠大的國家吸收歐盟經常帳盈餘，經濟較弱的歐元區國家體系也較脆弱，無法急速轉變為對外盈餘。
歐元區在危機後所需的調整包括︰歐洲央行需透過非常規政策、設定更高通脹目標等手法提升歐元區需求，並確保債券市場流動性；歐元區需調整內部經常帳不平衡，特別是德國需減少經常帳盈餘；減少銀行及債務形式的流動資金，更多運用資本市場。債務方面，歐元區各國需要對部份國家撇債，重組銀行債務，為減低債務利率與延長還款期限達成協議。改革方面，歐元區需要成為有效的銀行聯盟，包括銀行重組程序、提高資本比例要求、設立統一監管機構執行宏觀監管政策。歐元區內銀行也需要無風險的資產以滿足資本要求，為此需設立各國共同承擔的歐元債券，歐元債券也令歐盟條約中的「不拯救條款」(no-bailout clause，即不可協助外國減少財政赤字)更容易運作。歐洲央行條款也需要更改，以給予更大空間央行直接援助政府財政。為支持銀行聯盟與歐元債券，歐元區國家需要將部份本國財政責任轉移至中央，也需要給予中央執行財政穩定政策的能力。
總結2007-2008年金融危機，情節包括不穩的信貸創造金融體系、新興國家極高水平的外匯儲備、全球儲蓄過剩、以經常帳盈餘方式出口過多儲蓄造成全球不平衡、金融管制放鬆引致過多有問題債務、危機管理強差人意而猶有不足。作者也認為後危機管理在緊縮政策及減少政府借貸的政策上可能會引起更大危機。
這次危機遺留下來的影響則有︰金融體系行為失當需付出巨大代價、私人與公共負債水平極高、中央銀行成為經濟中的重要參與者、高收入國家成長率下降，低收入國家保持增長，令兩者差距進一步收窄、重新審視全球機構如IMF的角色，以及改變原來貨幣與金融政策的正統觀點︰金融體系不能聽之任之，只靠穩定通脹的貨幣政策並不足以穩定經濟。
作者列出未來政策四種可能的走向︰新正統，即以貨幣政策穩定經濟、宏觀監管政策穩定金融體系；清算主義(liquidationism)，將危機交由自由市場處理；超越新正統，在新正統框架下實行更徹底的改變；徹底重組，特別是在貨幣系統上大幅改組。
經濟政策短期的目標是修補金融體系、處理過高負債與提振不足的需求。新正統成功避免全球經濟陷入災難，但作者認為其對提振需求的努力不足，只採取貨幣政策而未有運用財政政策提振需求。清算主義以緊縮政策方式，將危機後調整的責任交給赤字國家，並主張應減少協助陷入危機的銀行重整資本，作者批評這些做法會令赤字國家陷入通縮，造成更長期的經濟衰退。超越新正統的做法則是貨幣與財政政策並用，強力推動銀行重整資本，以及更快將有問題債務撇帳。更徹底的做法則是直接派錢(helicopter money)，並以提高銀行準備金率，甚至實施前述的Chicago Plan，即100%準備金率配合。
在受危機影響國家的長遠經濟健康方面，作者認為新正統很可能無法預防未來再次出現像2007年的金融與經濟危機，貨幣政策與宏觀監管政策的目標存在衝突，當宏觀監管政策成功減少金融槓桿、資產泡沫與信貸擴張，私人消費會減少，經濟表現疲弱，失業增加，那麼貨幣政策就需要更寬鬆，令宏觀監管政策的努力付諸東流。而且作者認為現時新正統的資本要求仍然過低，官方在危機中對體系中的重大機構處理能力也依然成疑。
清算主義的自由市場支持者則不贊成任何拯救方案，因為不拯救會令人們更為審慎。然而作者指出，金融危機引起的破產潮會傷害無辜的人，錯誤決定的人在拯救方案下也會受到金錢與名譽上的懲罰。但作者也提到清算主義的一項正確見解——不應拯救金融機構股東。
超越新正統的做法包括︰進一步提高資本要求，並需要更多bail-in債務(即在銀行資本比例不足時自動轉換為股票的債務)；減少槓桿比率，方法包括取消利息扣稅、按股本扣稅及土地價格徵稅(以減少房地產泡沫機會)；減少儲蓄過剩，方法包括減低企業稅率或企業稅可用作股東個人稅扣稅，並打擊鼓勵管理層減少資本投資及過度回購股票的花紅文化；改革金融契約形式，例如按通脹變動的債務、按樓價改變的按揭，令投資者可以無需持有房產就能在房價上升時得益，並減少銀主盤(foreclosure)的情況；收入再分配，特別是透過向全球化與科技發明的贏家徵稅以補償輸家；提高長期經濟增長率，可行方法有支持科學研究、技術發展與相關教育，提供私人投資誘因，稅制改革，如從工作改向污染及財富徵稅，以公共支出提高特別是基礎建設的投資，設立支援中小企業的金融機構，如公私營國家與區域發展銀行。作者認為長期而言更徹底的做法也是推行Chicago Plan或類似計劃，防止影子銀行再現令經濟不穩。
就歐元區的長遠未來而言，作者認為現時的「紀律聯盟」(discipline union)只要求受危機影響國家遵從紀律，德法兩國則可置身事外。作者指危機後歐元區調整需要三項因素，當中包括透過歐洲央行實施非常規財政措施及提高通脹目標，令盈餘國通脹需高於赤字國，縮窄兩者的競爭力差距；有更好的保險機制令危機國家得到緊急援助；因歐元區各國並非聯邦，有需要主動令資金以股本而不是借貸形式流動，以免資金急速流入或流出造成不穩。
在長遠的全球挑戰中，新正統試圖保留全球整合的金融體系，但宏觀監控政策則是為保障國內金融及宏觀經濟穩定，這反映出危機後的經濟政策在國內問責與全球金融之間反覆不定。清算主義主張取消跨國金融管制，並以金本位制度取代。作者則指現時流通黃金量不足以應付流通貨幣需求，回復金本位制度會使金價暴漲，令金礦擁有者得益。以紙黃金來實施金本位制，則已在第一次世界大戰後證明非常不穩定，並不足取。
面對全球金融整合造成既有的不穩，現時全球金融與貨幣改革有限，各國也不會接受全球貨幣的提議，全球失衡持續，部份國家繼續干預貨幣累積外幣儲備，下一次重大危機的可能揮之不去。作者考量後主張，既然這次危機證明全球金融整合非常不穩定，減少全球金融整合或許是現時唯一可行的做法。
這次危機表現出西方菁英在三方面的失敗︰1. 錯誤理解金融自由化的影響；2. 全球經濟與金融菁英對屬國置身事外，經濟增長的分配極不平均，令公民身份聯繫民主的力量減弱；3. 歐元制度設計出現問題，引起衰退、高失業率、移民國外與過度負債，受害國人民無法影響歐盟、歐洲央行與IMF的決策，人民對政策無法問責。菁英失敗，民眾認為國家只是為小部份互相勾結的小圈子服務，對民主的信心成疑，轉而訴諸民粹，令極左與極右興起。
作者最後總結指要盡一切努力恢復經濟，並作更徹底的改變，否則下一次重大危機重現時全球經濟恐怕將陷入災難。
